实战要点

下面把总纲第4章的 7 条实战要点逐条展开，再补充实战情景库里与本章最相关的 2 条。每条都按「发生了什么 → 为什么会这样 → 你该怎么做」来写。除历史事件外，数字都是示例价格，非实时。

1. 备兑的代价，要到大涨时才显现

发生了什么：NVDA 在 2023 年涨了约 239%，2024 年又涨了约 171%。每个月卖 call 的持股人，一次次被封顶或被叫走，错过了大量涨幅。

为什么会这样：备兑是用「右尾」（大涨）换当前的权利金。平时它每月多收一点；大涨来临时，超过行权价的部分全部归了对方。以一个月为例：NVDA $225 时卖出 30 天 250C，收 $2.75。一个月后 NVDA 涨到 $270：只持股赚 $4,500，备兑只赚 (250 − 225 ＋ 2.75) × 100 ＝ $2,775，少赚 $1,725。被叫走之后如果再高价买回、接着卖 call，就会反复「卖低买高」。

你该怎么做：

• 只拿「愿意在行权价卖掉」的股票做备兑。
• 看好长期大涨的核心持仓，可以只备兑一部分（例如一半），保留另一半的上涨。
• 重大利好或趋势很强时，选更远的行权价（更低的 Delta），或者干脆不卖。
• 在交易日志里记下「被封顶错过的涨幅」，定期复盘：这笔租金值不值？

2. 除息前的提前指派

发生了什么：你卖出的深实值 call，在除息日前一晚被对方行权。备兑者会失去股票和这次股息；如果这张 short call 在一个价差组合里，你会在除息日变成 100 股的空头，还要替对方支付股息。

为什么会这样：对手方比较「股息」和「提前行权的代价」（同行权价 put 的时间价值 ＋ 行权价的利息，见 4.2）。股息大于代价，提前行权就划算。SPY 的季度分红较大（按 1.2% 年股息率估算，每季约 $2.31/股），所以连中度实值的 short call 也可能被指派：

1. 剩 8 天到期的 SPY 730C：730P 约 $0.30，利息 ＝ 730 × 4% × 8 ÷ 365 ≈ $0.64，合计约 $0.94 ＜ $2.31，很可能被指派。
2. 剩 8 天的 740C：740P 约 $0.72，利息约 $0.65，合计约 $1.37 ＜ $2.31，同样很可能被指派。
3. 如果 730C 是价差里的 short call，被指派后你是 100 股 SPY 空头：要付 $231 的股息，还可能有借券费和保证金要求。

指派通常出现在除息日美股开盘之前，也就是新加坡当天下午到晚上，你往往在开盘前才发现。

你该怎么做：

• 每季度把持仓里的除息日标进日历（总纲纪律第 5 条）。
• 除息前一两天，逐张检查实值 short call：算「put 时间价值 ＋ 利息」是否小于股息。
• 小于股息的：备兑可以接受被叫走（记得少了这次股息）；价差里的 short call，应在除息前平仓或展期。
• 真被指派了，第二天按清单处理：买回股票，或行使价差的长腿（第7章 7.5）。

3. 新加坡投资者的股息按 70% 计

发生了什么：你持有美股收到股息时，账户里只到账约 70%。AAPL 每股 $0.26 的季度股息，到手约 $0.182；SPY 每季约 $2.31，到手约 $1.62。

为什么会这样：美国对非美国税务居民的股息通常预扣 30%，新加坡与美国没有全面的避免双重征税协定，所以一般按 30% 扣。开户时填写的 W-8BEN 表格，就是用来向券商声明你的非美国税务身份的。

你该怎么做：

• 算备兑、车轮的收益时：分子里的股息用税后数（例如 $0.182，而不是 $0.26）。
• 自己持有深实值 call、考虑为股息提前行权时：你的门槛是税后股息。例如 SPY 730C 的代价约 $0.94：美国投资者按 $2.31 比较，新加坡投资者按 $1.62 比较，这里都值得行权；但在代价接近股息的边界情况下，结论可能相反（第7章训练题 3）。
• 作为卖方评估被指派的风险时：用对手方的门槛，也就是全额股息，因为对手方常是按全额计算的美国做市商。
• 具体扣缴以券商对账单为准；你的整体税务问题，请咨询专业税务顾问。

4. CSP 在暴跌中会一次性被指派

发生了什么：2025 年 4 月 2 日美国宣布关税后，标普 500 在 4 个交易日内跌了约 12%，AAPL 在头 3 个交易日就跌了约 19%，VIX 在 4 月 8 日收于 52.33。事前卖出的看跌期权几乎全部变成深度实值。4 月 9 日宣布暂缓关税，标普 500 又单日大涨约 9.5%。

为什么会这样：卖出的 put 在平时看起来「很安全」，但它们的风险是相关的：大跌时一起被击穿。用本课程的示例价格重演一次（下跌幅度参考当时的量级，不是当时的真实报价）：

卖出的 put	收到	假设跌幅与到期价	被指派后的亏损（已扣权利金）
SPY 740P（30 天）	$485	−12%，$677.60	(740 − 677.60 − 4.85) × 100 ＝ $5,755
AAPL 320P（30 天）	$270	−20%，$272	(320 − 272 − 2.70) × 100 ＝ $4,530
NVDA 205P（30 天）	$330	−20%，$180	(205 − 180 − 3.30) × 100 ＝ $2,170
合计	$1,085	—	$12,455

• 三张 put 同时被指派，需要现金 74,000 ＋ 32,000 ＋ 20,500 ＝ $126,500。
• 亏损和「在行权价买股」几乎一样，只少了那 $1,085 权利金。
• 如果是在保证金账户里裸卖，下跌和 IV 飙升会让保证金要求迅速上升，你可能被迫在最低点附近平仓，然后眼看 4 月 9 日的反弹。

你该怎么做：

• 按「全部被指派时要付多少钱」来控制 CSP 的总量，确保现金够用。
• 分散到不同行业，但要记住：危机时相关性会趋向 1，分散的作用会变小。
• 不要因为暴跌后权利金变高，就继续加卖 put。
• 事先写好被指派后的处理规则：继续持有、进入车轮，还是按认亏规则卖出（4.4）。

5. 穿越财报的备兑与 CSP ＝ 承担跳空

发生了什么：财报周的期权权利金明显更高，看起来很「好收」。但财报一出，股价可能跳空，直接穿过你的行权价。

为什么会这样：权利金高，是因为风险高。以 NVDA $225 为例：

1. 财报前，4 天后到期的 NVDA 210P（IV 约 95%）约 $3.10，差不多等于平时 30 天 205P（约 $3.30）的价格。
2. 财报后若 NVDA 跳空跌 12% 到 $198，210P 约值 $12.20。开盘就平仓，每张亏约 (12.20 − 3.10) × 100 ＝ $910。
3. 若只跌到 $212，210P 约值 $2.50，还能小赚约 $60。
4. 第2章算过，NVDA 这次财报的隐含幅度约 7.6%；第6章会看到，超过隐含幅度的季度并不少见。

NVDA 这类公司常在美股收盘后公布财报，也就是新加坡凌晨 4 点左右（夏令时）。你醒来时，跳空已经发生；期权要到晚上 21:30 开盘后才能交易。

你该怎么做：

• 卖任何期权前，先查到期前有没有财报。
• 不想承担跳空，就在财报前平仓，或选择财报之前到期的合约。
• 决定持有穿越财报，就按「跳空 2 倍隐含幅度」来算最坏亏损、定仓位。
• 需要限定风险时，用第5章的价差结构。

6. 保险的年化成本很高

发生了什么：有人每个月都买平值 put 保护持股，一年下来，保费吃掉了大部分收益。

为什么会这样：短期平值 put 的时间价值最贵。SPY 30 天平值 770P 约 $12.30，占股价 1.6%；每月买一次，一年约付掉 12.30 × 365 ÷ 30 ÷ 770 ≈ 19.4%。恐慌时 IV 翻倍，同一张 put 会涨到约 $25.50。

你该怎么做：

• 买更虚值的 put：SPY 30 天 740P 约 $4.85，免赔额约 3.9%，年化约 7.7%。
• 买更长期的 put：AAPL 平值 put，30 天年化约 32.9%，1 年期约 8.0%（4.5）。
• 改用领口：用卖 call 的钱支付保费，代价是封顶（4.6）。
• 或者直接减仓：仓位太大才需要天天买保险，减仓往往是更便宜的保护。
• 在平静、IV 低的时候定好年度保护预算，不要在恐慌中临时买。

7. 深实值 call 替代股票：省钱，但有隐性成本

发生了什么：你用 1 年期 AAPL 280C（$77.15，Delta 0.85）代替 100 股 AAPL，只花了 $7,715，比买股票省了 $26,285。一段时间后发现：股价没怎么动，call 却在缩水。

为什么会这样：

1. 时间价值：$17.15 的时间价值里，约 $11 是行权价的利息，一年内会逐步流失（4.1）。
2. 没有股息：100 股 AAPL 一年约有 $104 股息（新加坡投资者税后约 $73），持有 call 一分没有。
3. IV 下降：这张 call 的 Vega 约 0.78，IV 降 5 个点，每张约少 $350（按 Vega 粗估约 $390）。
4. 买卖价差宽：长期期权交易少，报价可能是 bid 76.40 / ask 77.90（示例）。价差 $1.50，约占中间价 1.9%；一进一出，光价差就可能吃掉约 $150。

你该怎么做：

• 比较「深实值 call」与「买股票」时，把利息、股息和价差都算进成本。
• 只用限价单，从中间价开始、耐心让价，不要对 LEAPS 下市价单。
• 不要拿到期：到期时深实值 call 会被自动行权，要 $28,000 接 100 股。提前卖出，或者展期到更远的月份。

8. 买方期权的到期自动行权（情景库：到期与指派）

发生了什么：你持有 1 张 AAPL 340C，想着「顶多亏权利金」，一直拿到到期日。周五收盘 AAPL $340.30，期权被自动行权，账户要拿出 $34,000 买 100 股，而你的现金不够。

为什么会这样：到期时实值 $0.01 以上就会被自动行权（第1章 1.5）。资金不足时，券商可能在收盘前替你平仓，或在行权后追缴保证金、周一开盘强平。美股到期日收盘在新加坡是周六 04:00（夏令时）或 05:00（冬令时），你多半在睡觉。

你该怎么做：

• 买方期权在到期日前卖出平仓，不要拿到最后一刻。
• 确实想放弃行权时，按券商规定提交不行权指令（do-not-exercise，DNE），并提前读懂券商的到期政策。
• 到期仓位在周五晚开盘后就处理完（总纲「新加坡时区下的实战约束」）。

9. 模拟盘不等于实盘（情景库：个人与操作）

发生了什么：本章开始做模拟交易。你发现模拟账户常常成交得很顺利，收益看起来很漂亮。

为什么会这样：有些模拟账户的成交条件比实盘理想，例如更容易按中间价成交；也未必会模拟提前指派。模拟盘最大的价值是练习流程和纪律，不是证明能赚多少钱。第8章还会讲到：按中间价记账，会大幅高估收益。

你该怎么做：

• 记账时按「实盘大概能成交的价格」记，例如中间价往不利方向让一两档。
• 每笔都写交易计划和日志（总纲附录的模板），包括观点、行权价与到期的理由、最大亏损、退出规则。
• 把模拟盘里的指派和被叫走当成真的处理：写下账户怎么变化、下一步怎么做。
• 下单只在开盘后 30 分钟内进行（新加坡夏令时 21:30、冬令时 22:30 起），用限价单。